华安证券-2015年3月份PMI数据点评：大小企业分化，经济难言企稳

上传者：路文
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上传时间：2015-04-24
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华安证券-2015年3月份PMI数据点评：大小企业分化，经济难言企稳

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大小企业分化，经济难言企稳
——2015 年3 月PMI 数据点评
事件：
中国3 月官方制造业PMI 50.1，预期49.7，前值49.9。中国3 月汇丰制造
业PMI 终值49.6，预期49.3，初值49.2。

主要观点：
 官方和汇丰制造业PMI 有升有降
中国3 月官方制造业PMI 从2月的49.9小幅上升至50.1，回到荣枯线以上，
汇丰制造业PMI 虽从初值49.2 回升至49.6，但仍处于荣枯线以下，且较2
月终值 50.7 出现明显的下滑。从样本成份上看，官方 PMI 主要包含了经
济体系中重要的国企和大型企业，而汇丰 PMI 主要来自于民企和中小企
业。官方PMI 和汇丰 PMI 的差别所反映的其实是国企和大型企业与民企
和中小企业经营状况之间的差异。从这两者的差别可以看出，大小企业之
间的分化比较严重，经济企稳的基础并不牢固。
 需求端
从PMI 分项来看，制造业PMI 新订单指数从2 月的50.4 回落至50.2，新
出口订单指数从48.5 下降到48.3，在全球经济增长前景堪忧的情况下，外
需也出现持续性的放缓，而内需受增速下滑继续疲弱，降息降准对经济的
提振短时间还难以看到，而地产新政虽实施，销量要看到明显的改善还需
时日，房地产投资则面临更大的不确定性，销量回暖未必会带来新一轮的
房地产投资上升，此轮房地产调整由于库存压力，可能还会持续很长时间。
 供给端
3 月份制造业PMI 生产指数从2 月的51.4 回升至51.4，一方面是由于春节
后复工的因素，另一方面是政府加大对基础设施的投资力度，从目前的结
果来看，降息降准受益的还是大企业，但没有量的宽松，我们认为这种改
善也存疑，而中小企业的经营状况就更难以看到明显的改善了，预计3 月
份的工业增加值可能小幅改善，但一季度的经济下滑态势仍然非常严重。
 库存
3 月制造业PMI 产成品库存由2 月份的47 上升至48.6，原材料库存则从2
月的 48.2 下滑至 48，两者结合来看，原材料库存下降反映企业的生产意
愿并不强，生产指数的上升只是由于复工的原因，而真实的补库存则乏力，
而且产成品库存高企，则说明销售也存在困难，也印证了需求的低迷和经
济的下行。
 企业类型
3 月制造业PMI 分企业来看，大型企业指数从2 月的50.4 上升至51.5，中
型企业则从2 月的49.4 下滑至48.3，小型企业经过短暂的反弹后也出现明
显的下滑，由 48.1 下滑至 46.9，大小企业的分化非常明显，这也和官方
PMI 和汇丰 PMI 的分化一致，中小企业的景气状况非常差，基建只对大
企业形成了一定的提振，但对经济的企稳仍将是独木难支。
债市研究
报告日期：2015-4-2

债券组
0551-65161836
wgj1986@http://wendang.chazidian.com

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