川财证券-他山之石.海外精译系列第31期：AllianceBernstein；良性通缩与破坏性通缩

上传者：李星
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上传时间：2015-05-05
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川财证券-他山之石.海外精译系列第31期：AllianceBernstein；良性通缩与破坏性通缩

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证券研究报告

他山之石·海外精译

穆启国执业证书编号：S1100513040001
研究员 8621-68416988-208
muqiguo@http://wendang.chazidian.com
王鹏
联系人 8621-68416988-228
wangpeng@http://wendang.chazidian.com

Alliance Bernstein：良性通缩与破坏
性通缩
——他山之石·海外精译系列第31 期
 核心观点：本期报告精译的是Alliance Bernstein 2 月份全球市场观点
1.投资操作：（1）整体的仓位配置是为了抓住美国之外的经济增长改善，显著
超配股票，降低美股敞口，转投欧洲、日本、英国和亚洲新兴市场，美股中偏
好中小盘股票；（2）低配债券，偏好美国通胀保护债券，维持美元对其它所有
货币的主动敞口，增加了美国和澳大利亚债券的利率风险，降低了欧洲和日本
债券的利率风险，中配信贷；（3）超配能源勘探和生产公司股票以及长期石油
期货，卖出这些公司的虚值看跌期权。

2.市场观点：（1）市场对通缩的担心导致全球几乎所有地区的债券、利率敏感
型周期性行业（消费、金融）、防御性股票（医药、公用事业）以及受益于能
源价格下跌的行业全都跑赢了大盘，而大宗商品、通胀挂钩债券、能源以及相
关工业股票全都大幅跑输大盘，甚至出现负回报；（2）投资者应该继续将他们
的大部分“风险预算”配置到对经济增长以及再通胀敏感的资产。考虑到低通
胀可能会持续较长时间，投资组合中必须要包含能够降低组合波动并且能缓冲
可能发生的政策失误和误读的仓位；（3）推荐能控制通缩导致的回调同时能捕
捉上涨的杠铃型配置，买入正在升值（或具有定价权）的东西，卖出所有正在
贬值的东西。

3.良性通缩 vs 破坏性通缩：（1）出现彻底的通缩的可能性极低；（2）由需求崩
塌或货币供应量减少引起的通缩会对经济造成致命的打击，由生产力大规模增
长或重大科技进步引起的通缩却提升了实际经济增长；（3）美国历史上重大的
通缩都和货币供应量的减少、商品和服务需求的崩溃以及生产力提升有关。大
部分通缩时期的实际经济增长率其实都是正的；（4）日本的通缩是破坏性通缩
的良好案例，当时日本企业试图通过使用兼职工人以及协商降薪来遏制劳动力
成本上涨，导致公司利润的增长率低于整体通胀，抑制了总需求，致使公司削
减了更多资本投资。

4.科技创新与通缩：（1）科技创新大幅提高了服务业的生产力，减缓了经济的
名义增长；（2）过去的生产力进步主要集中在科技行业本身或者让制造业受益。
服务业生产力的跃进对 GDP 的影响要大得多得多，并且将对工资和物价施加
长期的下行压力，19 世纪后期的工业革命即是如此；（3）科技演进正在削弱品
牌的定价权，可能将降低知识工人的品牌价值。

2015 年 3 月 19 日

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