股指期待“百花齐放”

4月16日，上证50和中证500股指期货在中金所挂牌上市，给五周岁的沪深300股指期货献上了一份生日厚礼，结束了沪深300股指期货独生子的时代，形成了股指期货三兄弟的格局。

沪深300股指期货平稳成功运行五年，其成交金额已稳占整个期货市场半壁江山，并在完善做空机制、价格发现、规避风险、跨期套利以及资产配置等方面起到了重要作用。但是，单一品种在套保、套利以及资产配置上的劣势已日益凸显，股指期货系列化迫在眉睫。因此，上证50和中证500股指期货的推出可谓恰逢其时。

沪深300显成效

上市5年来，沪深300股指期货已一跃成为全球运行情况最好、影响力最大的股指期货之一。

从风险管理的功能上来看，沪深300股指期货为投资者提供了规避系统风险的重要工具。当投资者担忧市场将要下跌时，可以通过卖出一定数量的股指期货合约，以此来对冲股票的系统风险。当投资者预计市场将要上涨时，可以通过持有股指期货多头头寸，以此来锁定买入股票的建仓成本，已成为机构投资者对现货进行风险管理的重要手段。

从价格发现功能上来看，沪深300的收益变化领先于现货市场收益的变化，股指期货市场收益与现货市场收益存在相互引导的关系。可见股指期货市场在上涨和下跌过程中都具备价格发现的功能。

从稳定市场的功能上来看，沪深300提供的多空双向交易机制，为股市的非理性上涨和下跌带来了市场化的纠错手段。据统计，2008年国际金融危机中，已推出股指期货的22个市场里股市平均跌幅为46.9%，远低于没有推出股指期货市场63%的平均跌幅，同期A股市场跌幅超过70%。

从成交持仓比上来看，沪深300从上市初期20倍的成交持仓比稳步下降到目前的5倍左右，已接近国外成熟市场的水平，投资者结构日趋合理。

从期现价格上来看，期货价格始终围绕现货价格波动，没有偏离现货走出独立行情，为套期保值提供了稳定和便利的环境。

独木难支待突围

虽然沪深300股指期货的推出对中国资本市场的健康发展起到了良好的助推作用，但是单一的市场品种也带来了一些问题。

随着多层次资本市场的发展，单一的沪深300股指期货已不能满足投资者精细化、多样化的风险管理需求。市场迫切需求针对中小板、创业板以及超大蓝筹公司的风险对冲工具，而沪深300的表现在这方面显得颇为乏力。

股指期货较大的合约价值使得机构外的投资者难以参与，而50万资产的准入门槛将又将有避险需求的中小投资者挡在门外。股指品种缓慢的推出步伐已导致我国部分金融衍生品资源遭遇海外抢夺、国内金融标的产品的定价权丢失，引发境内资金外流。

目前，沪深300股指期货门槛仍然过高，投资者结构也不合理，一定程度上限制了股指期货的市场流动性。流动性是期货市场的生命力，股指期货的避险功能、定价功能和资产配置功能都是通过流动性来实现的。沪深300股指期货合约不能吸引更多的散户，仅仅依靠机构投资者及部分有较大资金规模的散户参与，其流动性也会受到影响。这就使得期货规避风险、价格发现、资产配置的功能无法充分体现，期货市场服务实体经济的能力也有所减弱。

境外多家交易所都已上市了中国概念的股指期货，如新加坡交易所早在沪深300股指期货上市之前就推出了新华富时A50股指期货，芝加哥商业交易所推出了E-mini新华富时中国25指数期货，香港交易所也上市了H股指数期货和新华富时A25指数期货。其中与中国股市相关度最高的当属新加坡交易所推出的新华富时A50指数期货。

近年来，海内外众多投资者对新加坡交易所发行的A50指数期货的需求量呈现了明显增加的趋势，许多海外投资者优先选择使用A50指数期货对冲投资大陆证券市场的系统性风险，甚至一些国内的投资者也开始使用A50指数期货对冲投资风险，而且，境外的中国概念股指期货之间可以方便地进行套利交易。这在一定程度上对我国股指期货的定价权形成了潜在的威胁。

解决以上问题，加快股指期货产品的创新，完善金融期货产品体系才是根本的出路。

创新加速正当时

上证50和中证500股指期货的上市无疑是实现股指期货品种由单一走向多元的重要一步。

上证50反映了关系国计民生的大盘蓝筹公司，而中证500则代表着高活力高成长性的中小企业，它们的推出上市将更加有效的覆盖股票市场，更好的满足多样化的风险管理需求。

但与此同时，我国的股指期货市场仍处于发展初期，与境外市场数量众多、功能健全的股指期货产品相比，差距还十分明显。应充分借鉴国外产品市场的发展道路，将股指期货标的由全市场指数到分市场指数，由基准指数到行业及风格指数，由大盘指数到中小盘指数逐步开发，推进股指期货产品的多元创新。

在注重股指期货产品横向创新的同时，还应注重期货合约的纵向创新。所谓股指期货产品的纵向创新，是指对其小合约产品的开发。目前股指期货100万元的大合约价值，8%的保证金水平以及50万元的硬性资金开户门槛，使得中小投资者被拒之门外，而从目前国际市场上股指期货的发展情况来看，小合约化才是趋势和潮流。

在目前全球60种上市交易的主要股指期货合约中，过半（31种）合约价值在50万元以内，其中，市场熟知的芝加哥交易所推出的标普500和纳斯达克100迷你合约价值不到40万元和50万元人民币，均是其原大合约价值的五分之一。 迷你合约的推出，为更多的投资者参与到股指期货的市场中营造了有利条件，既可以有效改善市场的流动性，提高套期保值的效果，还可以避免机构大单对行情造成剧烈波动，影响股指期货价格发现功能的运行，并且投资者广泛的参与，更有利于产品在全球范围内的竞争力。因此，注重对股指期货小合约的开发，对完善我国金融期货产品体系有着重要的意义。

当前，我国金融期货市场的主要矛盾是滞后的风险管理市场与强劲的避险需求之间的矛盾。

为此，应当科学研究论证，广泛征求社会意见，努力推出满足实体经济和现货市场发展需求的产品，并且在论证充分的基础上加快新品种的上市步伐，尽快研究开发中小板指数期货、创业板指数期货，以满足广大投资者的需求，将我国金融资产定价权牢牢把握在自身手中。

2015年被称之为中国期权元年，ETF期权作为重大的制度创新，就是一种更加灵活的化解转移标的资产价格风险的工具，期权、期货和现货之间可以构成精巧、复杂的资产配置组合，不仅可以丰富投资者风险管理工具，完善资本市场功能，而且能够活跃股票市场，提高股票市场流动性，同时，有助于发挥国内资本市场资源配置功能，提升服务实体经济的能力。

ETF期权先行先试必然会产生路径依赖，ETF期权在交易规则、合约设计、做市商制度、准入门槛等方面都会树立模板，一旦路子走偏，都将可能大大延误中国期权市场的发展。作为期权制度创新突破口，它的推出只许成功不许失败。ETF期权所肩负的使命远大于期权意义本身。

从国外期权市场发展经验来看，股指期权是主力产品，ETF期权是配套产品，视作为中小散户避险工具，吸引众多中小散户参与交易。根据目前的市场形势，推出沪深300股指期权的条件与时机已经成熟，应当尽快挂牌上市交易。

随着期权制度创新推进，必将为包括银行、券商、基金、保险、信托和期货在内的金融行业打开新的想象空间，国内资本市场将迎来策略迸发、风险管理高效、对冲广受推崇的时代。

当前中国股市正处于多年未遇的大牛市，股民热情高涨，股市风险也在悄然集聚，加强对广大股民的风险教育也成为当务之急。着力发展以股指期货为代表管理风险的衍生品市场，对完善包括一级发行市场和二级交易市场在内的市场体系架构具有重要的战略意义。

随着上证50和中证500股指期货的上市，股指期货即将告别“一枝独秀”的时代，但市场热盼的更是一个多品种、多层次的“百花齐放”的时代。