国有上市公司过度投资行为浅析

近些年来，由于我国宏观经济的持续快速增长，导致投资过剩现象较为普遍。查字典论文网为您编辑了“国有上市公司过度投资行为浅析”

国有上市公司过度投资行为浅析

一、过度投资概述

1989年Lang和Lizen berger从股利政策角度提出了过度投资假说，并在研究中界定了过度投资公司：拥有大量自由现金流量，以致于会接受一些NPV<0的投资机会的公司。此后，学术界所广泛使用的过度投资概念也多源于此。潘敏、金岩（2003）认为，从投资决策效率化的角度来看，把资金投资于各种效益并非理想的新投资项目以扩大投资规模，甚至将资金投入到一些企业原本并不熟悉与企业主营业务无关的领域，这类投资行为均属于过度投资行为。综合以上观点，过度投资是指接受NPV<0的投资机会，将资金投资于各种效益并非理想的新投资项目，降低资金配置效率的一种低效率投资决策行为。

二、国有上市公司过度投资的动因分析

管理者与过度投资

（1）管理者过度自信等非理性行为。行为金融理论认为，国有上市公司的过度投资等非效率投资行为可能与管理者自身的心理因素和决策行为特质密切相关。不管是个体投资者，还是拥有大量理论知识背景和信息优势的机构投资者都会受到各种认知和心理情绪偏差的影响。国有上市公司是国有企业中的优秀代表，其管理者的选择也必然经过大量的筛选，是企业管理者中的优秀人员。因此，尽管经理人致力于实现企业价值最大化的时候，也可能由于管理者的过度自信等非理性对投资前景的判断错误而发生过度投资行为。国有上市公司的管理者也可能出于树立和维护声誉、节约搜寻和加工信息的成本、推卸责任、减少恐惧等原因而采取从众行为，面对国家大规模的经济振兴投资计划，国有上市公司很可能因此而过度投资。

（2）经理出于自身利益过度投资。国有上市公司名义属于国家，但其必须授予其管理层来进行经营管理，而经理人会有追求自己私人目标的动机。与此同时，经理人与作为投资人的政府之间存在着信息不对称。政府公司所有者没有足够的信息和能力来识别经理人是否尽责，从而导致经理人可以从自身的利益出发进行过度投资。国有上市公司规模的扩大有助于经营者获得更多的在职消费以及其他隐形激励。所以，经理人出于自身利益而进行过度投资。

（3）管理者为了迎合非理性的市场预期而进行过度投资。行为金融认为投资者的情绪也会影响到企业的投资行为。首先，投资者情绪会通过融资机制而影响到企业的投资。投资者情绪高涨时，会导致股价高估，企业倾向于进行股权融资，在存在大量自由现金流的情况下，常常导致过度投资。其次，由于国有上市公司对于管理者的考核、接管、解雇等外部威胁的存在，使理性的管理者有时也被迫屈从于投资者情绪进行决策。当投资者对于企业前景过分乐观时，管理者即使了解真实情况，也会担心由于拒绝投资人看好的项目造成股价下跌，引发接管风险，或使自己遭到国有上市公司解聘。这种迫于投资者情绪的投资决策常常导致过度投资。

三、我国国有上市公司过度投资产生的现实基础

市场体系不够健全，发育不够完善

目前，我国虽然已经建立了社会主义市场经济体系的基本框架，商品的市场化程度也已达到很高的水平，但要素市场的发育水平总体还不高，也不够完善。首先，我国证券市场信息有效性差、投机性强，股价经常偏离国有上市公司的业绩，使证券市场的发现功能大受影响。其次，我国证券交易制度还存在着重大缺陷，约有2/3股票不能上市流通，使证券市场的收购、兼并功能基本失灵。再次，我国经理人市场发育严重滞后，国有上市

公司高管人员的聘任和评价都没有实现市场化，市场对经营者的外部约束作用还十分微弱。由于市场体系不够健全，投资在很大程度上取决于经营者的判断，而经营者和作为国有上市公司控股股东的中央及政府存在着很大的信息不对称。这就使得经营者为了扩大业绩，而盲目进行投资，导致国有上市公司过度投资现象严重。

3、扭曲的资本市场和过强投机性行为

我国发展资本市场的初衷主要是为了解决国有企业的资金短缺问题。特别是众多地方政府纷纷将帮助企业包装上市作为协助企业摆脱困境、促进地方经济发展的“捷径”。发行股票上市圈钱成了包治百病的良药。另外，大多数的投资者没有专业深度，这样使大多数公司不用担心股利等资金成本问题，投机为投资收益的形成提供了“好环境”，使得投资者为了赢得更大的差价导致过度投资现象的发生。由于国有上市公司的国有背景，使得国有上市公司与其公司所在地的政府之间存在着必然的关系，也与当地政府的政绩息息相关，所以地方政府出于自身利益的考虑也会协助国有上市公司扩大业绩而进行过度投资。

四、国有上市公司过度投资的治理

完善公司治理制度、改变国有股一股独大的局面

完善公司治理机制是防止国有上市公司管理层为谋取私利而过度投资的关键。

（1）完善独立董事制度。董事会是保护股东利益的重要治理机制，尤其是独立董事在监督中发挥更为重要的作用，但目前我国的独立董事存在缺乏独立性，获取信息渠道不畅等问题。因此，应该从独立董事的提名、任职家数、职责履行、信息获取、经济激励等制度上保证独立董事的独立性和信息获取权，从经济上激励独立董事投入更多的时间和精力对公司的活动进行监督，从而真正发挥独立董事的监督作用。

（2）改变国有股一股独大的局面，形成非国有性质的大股东对国有大股东的监督制约机制。国有上市公司的大股东是国家，存在所有者缺位的情况，所有产权代表对经理的监督收益与监督成本不匹配，从而弱化了对经理的监督。但当大股东非国有性质时，其既有动力又有一定的能力对经理层实施有效监督，从而有效约束过度投资行为。梅丹（2008）发现第二至第五大股东持股比例增加对过度投资具有制衡作用。

（3）从制度上克服各种行为导致的过度投资。改变单一的利用股票、期权的激励方式，强化诸如债务杠杆等替代激励机制；分散控制权以减少管理者过度自信造成的危害，比如强化国有上市公司独立董事、相关监管机构对重大投资的咨询或者审批；提高管理者投资决策信息的反馈频率等。对从众心理来说，可以采取的政策措施包括：调整管理者业绩衡量办法和报酬结构，加强投资信息披露、增加信息反馈频率，减少投资中的不确定性，减少信息收集加工成本和交易成本等。缓解证券市场投资者情绪对管理者造成的过度投资压力及针对投资者情绪对国有上市公司过度投资的压力。

3、健全国有上市公司监管机制，推行高管薪酬制度改革

完善我国国有上市公司高层管理者的行为约束机制，一方面依靠国有上市公司内部完善的公司治理结构，另一方面可以通过改革国有上市公司高层管理者的薪酬制度来制约。高管持股和高管年薪制相结合，可以有效降低高层管理者为了追求业绩，获得更大的升职空间而不断努力扩大公司规模的意愿。可以将高管薪酬划分为三个部分：基本薪酬、绩效薪酬、福利薪酬。其中基本薪酬可以延续目前普遍的年薪制做法；绩效薪酬与一年以来管理的国有上市公司的利润率，销售收入增长率等指标相结合；福利薪酬包括高管缴纳社会保险和经验决策失误的核查机制。这样设计的高管薪酬制度，最大的意义在于对经营决策失误行为进行核查，判断其决策失误的原因，并提出相应的惩罚方式。

【参考文献】

[2] 吴顺祥、张长海：国有上市公司过度投资的原因及对策分析[J].会计之友，2009（34）.

[3] 梅丹：国有上市公司的治理机制与过度投资[J].上海立信会计学院学报，2008，22（4）.

[4] 梅丹：政府干预、预算软约束与过度投资——基于我国国有上市公司的证据[J].软科学，2009（11）.

[5] 崔苹：企业过度投资理论研究综述[J]．经济经纬，2006（3）.

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