上市公司财务困境比率征兆研究

" 财务困境征兆是指企业陷于财务困境之前的某些特征，主要表现为财务困境与非财务困境企业的某些财务指标、财务项目具有显著差异。陈晓（《中国财务与会计研究》2000年9月）研究ST与非ST公司八大类财务指标后，发现ST公司财务指标在被特别处理前的（t-2）财政年度具有如下特征：ST公司的流动比率、速动比率、应收账款周转率、每股净资产、每股未分配利润等指标小于非ST公司，ST公司的负债/权益大于非ST公司。吴世农（《经济研究》2001年第4期）比较了ST公司与非ST公司21个财务指标，得出如下研究结论：“

（1）在ST发生的前1和2年，财务困境公司与非财务困境公司的17个财务指标的平均值存在显著差异；

（2）Z值随着ST发生时间的临近而显著增大，即二组的财务指标平均值的差异随ST发生时间的临近而扩大。”由于上述ST公司财务指标特征是陈晓、吴世农在研究财务困境预测问题，而不是在专门研究财务困境征兆后提出的，选择的财务指标基本上是一般常见指标，因此他们提出的ST公司财务指标特征并没有全面概括ST公司财务困境征兆。本文的研究除了分析一些常用指标外，还设计了一些指标，这样一共使用了30个指标来概括财务困境企业的指标特征。因此，本文通过财务比率对ST公司财务困境征兆的概括更加全面。

一、研究样本和研究方法

1、本文将ST公司定义为财务困境企业，将ST公司亏损前的财务特征视为财务困境征兆，重点研究ST公司亏损前1-3年、财务指标在ST与非ST公司之间的差异程度，以此判断财务困境征兆。

3、本文研究使用的数据来源于香港理工大学中国财务会计与金融研究中心和深圳市国泰安信息技术有限公司的CSMAR数据库。使用SPSS计算ST与非ST公司财务指标的平均值及衡量均值差异程度的t值。计算结果见表1至表7.

4、本文通过比较ST公司亏损前第

3、

2、1年的ST与非ST公司财务比率的平均值以及通过分析衡量ST与非ST公司财务指标差异程度的t值，比较全面地概括了财务困境企业在陷于财务困境之前的财务比率均值特征。

二、财务指标选择说明

本文指标的选择及设计考虑到以下因素：

1、选择的指标能反映企业财务困境形成的可能原因。财务困境最主要的表现是企业不能偿还到期债务，因此我们选择了偿债能力分析指标。财务困境的形成是企业营运能力差、盈利能力差的结果，为此，我们选择营运能力、盈利能力指标来反映企业财务困境形成原因。资产结构影响企业的风险及盈利能力，资金结构影响企业的风险及资金成本，最终影响到企业是发展还是陷于财务困境，因此，我们设计、使用了一些资产结构、资金结构指标来反映资产、资金结构对财务困境的影响。一般认为，财务困境企业在陷于财务困境之前表现出发展速度慢，甚至停止不前，而非财务困境企业发展速度快，为了反映财务困境企业这方面的特点，我们使用了一些衡量企业发展速度的指标。

三、实证分析

本文建立如下假设来比较、分析ST与非ST公司财务比率均值，探讨财务困境企业的财务比率均值特征：■为ST与非ST公司财务比率均值相等，■为ST公司财务比率均值大于非ST；或者，■为ST与非ST公司财务比率均值相等，■为ST公司财务比率均值小于非ST.

本文主要对显著性水平α为0.0

5、0.15的两种情况进行分析，所提出的结论也主要建立在这两种显著性水平条件下。显著性水平α为0.05及0.15对应的tα值分别为1.645和1.04.另外，本文使用的“显著性水平极低或很低”表述时的显著性水平是指显著性水平小于0.01的情况。如果t≥tα，则ST公司财务比率均值大于非ST；否则，ST与非ST公司财务比率均值相等。如果t≤tα，则ST公司财务比率均值小于非ST；否则，ST与非ST公司财务比率均值相等。在一定显著性水平α下，如果ST公司某项财务比率均值显著大于或小于非ST公司，即这个比率不同于ST公司，那么，本文认为该比率是ST公司的特征比率。

（一）财务困境企业偿债能力指标征兆

1、短期偿债能力指标征兆。本文选择流动比率、速动比率、超速动比率、现金比率4个指标来分析财务困境征兆，这几个指标的均值以及衡量差异程度的t值见表1：

表1 ST与非ST公司短期偿债能力指标均值比较

比率 亏损前年度

3 2 1

流动比率 ST 1.897 1.734 1.715

FST 2.117 1.880 1.884

t -0.885 -0.798 -0.909

超速动比率 ST 0.375 0.270 0.278

FST 0.659 0.567 0.519

t -2.997 -4.278 -2.886

现金比率 ST 0.299 0.209 0.184

FST 0.553 0.498 0.476

表1显示，在显著性水平为0.05时，亏损前3年，ST公司的流动比率平均值以及速动比率平均值与非ST公司没有显著的差异；ST公司的超速动比率、现金比率显著大于非ST.根据流动比率、速动比率、超速动比率、现金比率的构成，上述研究结论说明，ST公司的货币资金大大低于非ST公司。

我们对流动比率、速动比率的研究结论不同于陈晓（2000）的结论，他认为ST与非ST公司的流动比率、速动比率有显著差异。研究结论不同的原因可能是我们选择的研究样本企业与陈晓的样本企业所处的时间不同造成的，根据陈晓的标示方法，我们研究的是ST公司在t-

3、t-

4、t-5年度的指标，而他研究的是t-2年度的指标。

2、长期偿债能力指标征兆。表2列出了ST与非ST公司4个长期偿债能力指标的均值以及衡量均值差异程度的t值：

表2 ST与非ST公司长期偿债能力指标均值比较

比率 亏损前年度

3 2 1

资产负债率 ST 0.488 0.503 0.520

t 4.655 4.838 5.311

债务与有形净值之比 ST 0.502 0.519 0.539

t 4.636 4.818 5.476

FST" 0.753 0.825 0.860

t 4.405 4.787 4.447

从表2来看，在显著性水平极低时，ST公司资产负债率均值、债务与有形净值之比均值、负债与权益之比均值都显著小于非ST公司。t值变化趋势表明，随着亏损的临近，t值增大，这说明，随着亏损的临近，相对非ST公司而言，ST公司负债增加。利息保障倍数是分析偿债能力的一个重要指标，但本文对这个指标没有进行分析。因为在计算利息保障倍数时，很难得到各个公司利息支出额，虽然有些学者用财务费用代替利息支出来计算利息保障倍数，但我们认为财务费用的内涵与利息保障倍数有很大的区别，这样计算出来的结果并不能反映利息保障倍数的本来含义。综合上述，财务困境企业在偿债能力指标方面的征兆是困境企业超速动比率、现金比率小于非困境企业，而资产负债率、债务与有形净值之比、负债与权益之比大于非困境企业。

（二）财务困境企业营运能力指标征兆

反映企业营运能力的常用指标是总资产周转率、流动资产周转率、存货周转率、应收账款周转率，ST公司、非ST公司这4个指标的均值及衡量均值差异的t值见表3：

表3 ST与非ST公司营运能力指标均值比较

比率 亏损前年度

3 2 1

总资产周转率 ST 0.505 0.209 0.424

FST 0.671 0.498 0.578

流动资产周转率 ST 0.942 0.270 0.778

t -2.301 -3.015 -3.488

存货周转率 ST 4.750 5.473 3.797

FST 4.378 6.790 4.484

t 0.302 -0.527 -0.723

应收账款周转率 ST 7.867 12.076 8.351

t -1.586 -1.007 -1.857

表3说明，在显著性水平为0.05时，ST公司的总资产周转率、流动资产周转率显著小于非ST公司；在显著性水平为0.15时，ST公司的应收账款周转率显著小于非ST公司，但存货周转率在ST与非ST公司之间并没有显示出显著的差异。上述结论说明，财务困境企业在营运能力指标方面的征兆是困境企业的总资产周转率、流动资产周转率、应收账款周转率小于非困境企业。

（三）财务困境企业获利能力指标征兆

表4 ST与非ST公司获利能力指标均值比较

比率 亏损前年度

3 2 1

总资产 ST 0.056 0.051 0.036

报酬率

FST 0.088 0.085 0.074

t -3.458 -4.639 -5.252

总资产 ST 0.028 0.025 0.015

净利率

FST 0.064 0.065 0.056

t -4.175 -5.851 -5.408

所有者权益 ST 0.045 0.048 -0.023

报酬率

FST 0.110 0.109 0.088

销售 ST 0.278 0.279 0.254

毛利率

FST 0.377 0.300 0.262

t -2.324 -0.602 -1.973

成本费用 ST 0.118 -0.005 0.089

利润率

FST 0.232 0.256 0.204

t -2.542 -1.719 -3.569

营业利润 ST 0.445 0.458 -0.575

比率

FST 0.627 0.814 0.650

（四）财务困境企业财务结构指标征兆

1、财务困境企业资产结构指标征兆。表5列出了ST及非ST公司的流动资产、存货、应收账款、现金以及营运资本分别与总资产的比值：

表5 ST与非ST公司资产结构指标均值比较

比率 专损前年度

3 2 1

流动资产 ST 0.595 0.585 0.594

FST 0.565 0.570 0.566

存货 ST 0.168 0.174 0.194

FST 0.146 0.157 0.179

应收账款 ST 0.128 0.139 0.143

总资产

现金 ST 0.083 0.069 0.063

t -3.957 -5.678 -6.005

营运资本 ST 0.186 0.159 0.148

总资产

FST 0.243 0.225 0.218

2、财务困境企业资本结构指标征兆。表6列出了说明ST与非ST公司不同资金来源的4个指标数值。从表6来看，在显著性水平为0.05的情况下，ST公司的长期负债/总资产显著大于非ST公司；在显著性水平极低的情况下，ST公司的流动负债/总资产显著大于非ST公司，ST公司的股东权益/总资产、留存收益/总资产显著小于非ST公司。从t值的变化趋势来看，随着亏损的临近，衡量ST与非ST公司流动负债/总资产指标均值差异程度的t值逐渐增大，股东权益/总资产指标的t绝对值也逐渐增大。

上述分析说明，在资产结构方面，财务困境企业的现金、营运资本比例指标小于非困境企业；而应收账款比例指标大于非困境企业。在资金结构方面，财务困境企业的权益比例指标小于非困境企业；而负债比例指标大于非困境企业。

表6 ST与非ST公司资本结构指标均值比较

比率 亏损前年度

3 2 1

长期负债 ST 0.078 0.077 0.073

总资产

FST 0.053 0.056 0.053

t 2.036 1.787 1.690

总资产

FST 0.322 0.345 0.349

t 3.838 4.011 4.574

股东权益 ST 0.497 0.478 0.464

总资产

留存收益 ST 0.070 0.062 0.047

总资产

t -3.418 -3.330 -3.788

四、结论

根据前面的分析，财务困境企业的财务指标征兆可简略地归纳如下：

（1）财务困境企业陷于财务困境之前的现金比率低，表现在资产结构方面是现金/总资产比值低，与此相关的是速动比率、超速动比率低。

（2）财务困境企业总资产周转率、流动资产周转率、应收账款周转率低，资产管理水平差，以及负债比率高，利息负担重，与此相关的是困境企业盈利能力指标低，以及发展能力指标低。通过观察本文提出的财务困境征兆指标，可以事前预测、控制企业财务困境的发生。