二板市场：一个基于战略框架的视角(1)

摘要：由于我国的资本市场属于政府主导的模式，其功能定位及服务对象具有很强的行政色彩，因而在国内二板市场的建立过程中既要借鉴资本市场发达国际的经验，又要紧密结合我国的实际情况，制订切实可行的短期目标和长远目标，设立多功能多选择具有很强流动性的二板市场。为防范风险，二板市场应采用分步骤分层次的发展战略。在中小企业板的基础上，条件成熟时再推出完全的二板市场。在区域选择问题上，由深圳向长江三角洲、环渤海经济区发展，逐步向中西部科技、风险投资较发达的地区推进。

关键词：二板市场 中小企业板 风险投资

一、引言 十六届三中全会《决定》指出，在规范和发展主板市场的同时，要“推进风险投资和创业板市场建设”。国务院2004年初颁布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》提出要“建立多层次股票市场体系，在统筹考虑资本市场合理布局和功能定位的基础上，逐步建立满足不同类型企业融资需求的多层次资本市场体系，分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道。” 2004年5月经中国证监会批准，同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块。我国分步设立二板市场的构想已经迈出了具有历史意义的一步，尽管还面临一系列问题，如功能定位、发展步骤、区域选择等，如果处理不好，将陷入与主板市场雷同的境地。

二、我国二板市场的功能定位 国际上成熟的证券市场都设有二板市场，只是名称因国家定位不同而各异，诸如自动报价系统、小盘股市场、创业板市场、小型资本市场等，在美国称NASDAQ（1971），英国称另类投资市场（AIM，1995）,德国称新市场（1996）、欧洲称EASDAQ（1995），香港则称创业板(GEM Growth Enterprise Market,19

9

9)等。尽管名称各异，但是其功能却基本相同或相似。根据二板市场的功能定位不同可以将其分为三种：

（1）为高新技术产业发展服务的二板市场称为“科技板”或“高新技术企业板”；

（2）为高成长性、具有发展潜力的初创企业服务的二板市场称为“创业板”，

（3）为中小型企业发展服务的二板市场称为“中小企业板”［2］。高新技术企业板、创业板与中小企业板这三个概念既有区别也有联系，主要表现在概念的外延与内涵上：三者的区别主要表现在服务对象的不同，高新技术企业板主要是针对高新企业而言的，其核心技术必须具备自主知识产权、确保其国内外的领先性，并且有足够的投入确保企业长期稳定地发展，而且还需要经过国家相关部门的认定；创业板主要针对初创企业而言的，一般要求主营业务明确、成立时间大约在3-5年，具有良好成长潜力的企业。普遍观点认为创业板主要是为风险投资提供退出渠道的；中小企业板主要是针对资产总额在4亿元以下的中小企业而言的k，对其技术含量没有要求但必须是具有发展潜力的企业，无论属于新兴产业还是传统产业均可。三者的联系也是很明显的，三者之间的概念并没有严格界定，高新技术企业由于属于资金和技术密集型行业，R&D投入比例相对较大，因而其一般也是中小企业，初创企业也往往是中小企业，当然某一个企业也可能是初创的高科技中小企业，只要具备良好的成长性就能够得到二板市场的青睐。但实际运行往往与理论有很大差距l，某些国家的二板市场并非只吸纳高新技术企业和中小企业，对于传统企业和大型企业也是开放的，只要它们具备良好的成长性。事实上，各国政府在实际运作过程中并没有严格区分这几种市场，大多数二板市场的服务对象都涵盖了中小企业、高新企业、初创的成长性企业，甚至有的还吸纳了传统行业的企业，其目的在于缓冲高科技企业、中小企业的周期性波动对市场的影响。如香港创业板的服务对象为具有市场潜力的中小企业和新兴企业。欧洲EASDAQ的服务对象是高成长性的小型企业。英国称另类投资市场是向新创建的成长型小公司提供服务，无论是高科技公司，还是传统的制造企业，或是第三产业的服务公司，均可在该市场上市。而美国NASDAQ的服务对象是高成长性的中小企业或新兴公司，其上市公司包含了信息技术、电讯、医药生物技术、金融、保险等领域。共2页: 1

论文出处(作者): 鉴于国际一些二板市场运作失败的经验k，在我国二板市场上市的企业除了高科技企业外，还应包括其他有发展潜力的企业，以抑制高科技企业明显的生命周期特性产生周期性波动的风险，这样可以形成多功能多选择的资本市场，增强二板市场的流动性，可以避免随着经济周期波动的风险以及陷入英国、欧洲等二板市场流动性不足的困境。但实际上，我国的中小企业板主要安排了制造业行业的企业上市，并不能降低由于行业过于集中带来的市场风险（见表一）。

表一 中小企业板公司行业分布表

行业 制造业 交通运输、仓储业 批发和零售贸易 电力、煤气及水的生产和供应业 信息技术业 社会服务业 农林牧渔业 合计

家数 43 2 1 1 1 1 1 50

资料来源：中小企业板一周年全记录，《中国证券报》，2005年5月27日。

三、我国二板市场的发展步骤 借鉴美国、英国、日本等国家多层次资本市场体系的建设，我国可以首先活跃各地的产权交易市场，积极发展场外交易（OTC）即三板市场，恢复NET和STAQ交易，辅导培养一大批未上市企业，形成中小企业板的上市后备企业。这类企业至少要形成大约8000-15000家的队伍。其次，在这些上市后备企业中筛选一些具有良好成长前景的企业进入“中小企业板”，这类似于NASDAQ的小型资本市场，这类企业大约要达到1000-1500家。最后，在“中小企业板”精选一些规模较大、需要更多发展资金的企业转入创业板市场，这类企业大约要达到200-500家。深交所通过对中小企业上市资源调查，掌握了3328家重点中小企业的基本情况，其中，辅导企业634家，占950家辅导备案企业的66%；后备企业2694家，占81%。在3328家辅导企业及后备企业中，880家具有完整的信息资料，明确表示有上市意向。对照目前的发行上市标准和主要财务条件，408家大体符合中小企业板发行上市条件，属于后备上市资源，占880家的46.4%l。我国有充足的上市企业资源，经认定的高技术企业有上万家，而且90%以上为中小企业，为二板市场的发展提供了有利的条件（见表二）。类型年份 1998 1999 2000 2001 2002 2003中型企业数 1241 1140 1077 1314 1445 2296

小型企业数 7289 7474 7746 8054 8718 9760注：2003年数据的变化主要是因为采用了新的企业统计分类标准。

资料来源：《中国高技术产业统计年鉴2004》，中国统计出版社，2004年版。

建立一种“接力棒模式”而不是“终身制”的制度安排，有利于不同层次上企业的优胜劣汰，使各个不同层次的市场对进入企业在注册资本、盈利能力、成立年限应有所不同，以满足不同、规模、风险度的企业都能以合适的方式实现产权交易。值得一提的是，不能为了急于扩充上市公司数量而降低上市标准和忽视公司治理，降低标准虽然有可能促使部分真正的高科技企业快速发展，但是也很有可能让一些质量不高的企业混入二板市场，使得二板市场成为垃圾市场，海外相继关闭的二板市场就是很好的案例[7]。

四、我国二板市场发展的区域选择

参考文献：[2] 辜胜阻、徐绪松.政府与风险投资[M].北京:民主与建设出版社,2001

[3] 刘曼红.中国中小企业融资问题研究[M].北京:中国人民大学出版社,2003

[4] 林毅夫、苏剑.论二板市场在我国发展的前景[J].中国软科学.2000

(1

1):16-19

[5] 曹凤岐.中国资本市场创新[M].北京:北京大学出版社,2003[7] 谢百

三、徐岚. 中国二板市场应无限期推迟[J].复旦学报(社会科学版).2003

(1):57-66

[8] 徐岚、谢百

三. 海外二板市场的发展新态势及中国的艰难选择[J].国际金融研究.2003

(10):53-59

共2页: 2

论文出处(作者):