光大证券-国际经济周报：非农就业远低预期打压美元，关注下周希腊债务风险

2015 年4 月5 日
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国际经济
非农就业远低预期打压美元，关注下周希腊债务风险
国际经济周报
本周动态
 非农就业打压美元指数，资金流入避险资产。继1-2 月美国宏观数据普遍放缓后，本周公
布的美国3 月制造业PMI、非农就业等重要数据再度低于预期，指向美国经济Q1 增长疲
弱，但考虑到极端天气等暂时性影响消退、薪资增长提速以及低油价利于消费等，消费对
经济增长的支撑仍在，预计美国经济在 Q2 反弹仍是大概率事件（市场一致预期 Q2 增速
3%）；欧元区数据继续超预期向好。花旗超预期指数中美国和欧元区的上行幅度相当，而
日本超预期下行，中国等新兴市场数据低于预期的幅度收窄。本周需要重点关注的事件有
三：①美国3 月非农就业远低预期，导致市场加息预期推迟，不过薪资增长提速是唯一亮
点，我们仍维持美联储6 月或9 月首次加息的判断；②各国制造业数据显示：欧元区制造
业超预期上行，而美日制造业继续放缓；③伊朗与六国核问题框架性协议达成，油价单日
暴跌4%。本周美股和欧洲股市维持震荡；10 年期美债和德债收益率分别下行10bp 和6bp
至 1.85%和 0.19%；黄金周度波动上涨 0.4%，油价震荡走平。美元指数受非农远低预期
冲击大幅下挫，本周跌幅基本持平于上周的0.6%。考虑到周五（4 月3 日）多数交易所休
市，美元指数的大幅回落尚未体现在其他类资产价格中；美股道指期指受其影响重挫 200
点，资金流入避险资产。人民币远期合约创四年来最大周涨幅。
 美国3 月非农就业远低于预期，薪资增长提速是唯一亮点。美国3 月新增非农就业仅12.6
万人，远低于预期的24.5 万人和前月的29.5 万人，为近一年来首次低于20 万人；1-2 月
数据下修6.9 万人。失业率持平于前月的5.5%，但劳动参与率较前月下滑0.1 个点至62.7%，
为 1978 年来最低。分行业来看，采掘、建筑和制造业就业人数下降较多，而商业服务、
医疗保健等就业增长也较前月放缓。就业低于预期的原因主要是：①油价下跌导致能源企
业裁员；②年初以来受天气因素影响投资增速放缓、强美元也负面影响出口行业、③加之
西海岸劳工争端事件，导致制造业、建筑业就业下滑。唯一的亮点在于薪资增长超预期：3
月平均小时工资环比增长0.3%，高于预期的0.2%和前月的0.1%；同比增长2.1%，高于
预期和前月的2.0%。我们曾在之前报告中提及实际薪资增速年初以来已经提速（1 月实际
薪资同比由前月的1.5%升至2.9%）。考虑目前通胀较低，3 月实际薪资增速预计维持年初
以来的升势。鉴于年初以来美国经济数据放缓部分受到天气等暂时性因素的影响，考虑到
薪资增长提速以及低油价利于消费等，我们认为美国经济在 Q2 反弹仍是大概率事件，受
终端消费服务业带动，就业增长也将摆脱 3 月颓势。3 月就业远低预期虽不改变对就业市
场整体改善的判断，但市场认为美联储可能会等待更多的就业数据来确认方向，因此数据
导致市场加息预期推迟（由9 月推迟至11 月），但我们仍维持6 月或9 月首次加息的判断。
关于美元走势，我们认为，远低预期的就业数据会对短期美元带来下行压力（预计持续 1
个月），但维持中长期美元走强的判断。关注下周美联储3 月货币会议纪要。
 欧元区制造业PMI 再度超预期上行，而美国制造业PMI 继续放缓。美国3 月ISM制造业
PMI 指数由前月的52.9 继续下滑至51.5，低于预期的52.5，为2014 年5 月以来最低。
其中，新订单和就业分项指数分别由52.5 和51.4 下降至51.8 和50.0。相反，欧元区制造
业扩张继续好于预期，3 月制造业PMI 升至52.2，高于预期51.9，主要受西班牙、意大利
以及强劲的德国数据支撑。不过，区内经济增长分化仍存，德国制造业增速为近一年来最
快，西班牙和意大利制造业也显著增长，而法国、希腊和奥地利制造业则出现萎缩。整体
来看，欧元区经济受益于货币贬值、低油价以及QE 推出的刺激，消费投资信心明显改善，
经济Q1 增速好于预期。日本制造业复苏继续放缓，3 月PMI 下降至50.3，符合预期，主
要受国内需求下降影响。
 提示关注下周希腊问题风险。我们前期报告中指出（请参见2015 年1 月8 日《希腊大选
未必会成为2015 年的黑天鹅》），希腊自2014 年12 月以来的政治风波尚不足以构成引发
类似2011-2012 年欧债危机系统性风险的黑天鹅事件，其对欧元区其他国家以及包括中美
等国的外溢效应有限。欧元区和IMF 债权人自去年8 月以来冻结了希腊的援助资金（希腊
一直通过债券回购等方式向该国国企借钱以缓解危机），除非希腊左翼新政府就一系列改革
措施与欧盟及IMF 达成协议，否则希腊资金即将在下周四（4 月9 日）耗尽。希腊需要在
4 月9 日、14 日和17 日分别偿还4.5 亿、14 亿和10 亿欧元债务（希腊今年6-7 月份债
务到期量最大，有超过120 亿欧元债务到期）。希腊已于4 月1 日提交了改革清单，但尚
未得到债权人的认可。下周存在希腊与债权人谈判破裂、出现债务违约的风险，这一事件
可能有限波及欧元区以及国际金融市场，相关风险需要警惕。
 下周关注美联储3 月货币会议纪要、纽约联储主席Dudley 讲话以及欧元区零售数据。


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宏观经济超预期指数

下周重要数据及事件
日期时间 经济数据
4/06/2015 美国劳动力状况
4/07/2015 日本央行会议
4/08/2015 欧元区零售
4/08/2015 美联储3 月会议纪要


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