深度报告：食品饮料行业进口食品专题：狼来了？国产仍是主流

上传者：马双玉
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上传时间：2015-05-05
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深度报告：食品饮料行业进口食品专题：狼来了？国产仍是主流

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证券研究报告

2014 年10 月20 日

食品饮料

进口食品专题：狼来了？国产仍是主流！
观点聚焦

投资建议
食品饮料行业近两年的关键词之一是“进口食品”，其预期所带来
的冲击已逐渐反应在部分公司股价中。前有国产葡萄酒之殇，投
资者对进口食品尤为警觉。我们经过系统地研究，认为应该理性
看待进口。通过横向比较，我们认为进口食品在诸多子品类长期
都将只是补充。进口冲击可能比投资者此前的担忧程度要弱。
我们对已经积极应变的国内企业持乐观态度。比如张裕在中低端
市场的发力，乳制品积极拥抱进口的尝试，企业竞争层面的压力
好于此前的市场预期，维持对张裕 A/B、光明乳业的推荐（部分
企业无法臵评），并建议关注奶粉龙头贝因美可能于 2015 年基本
面触底反转的机会。
理由
中国制造依然是国内消费的主流。从过去近十年的发展趋势来看，
进口农产品和食品总额占国内农副食品和食品饮料制造业收入的
比重整体呈下降趋势，中国制造仍是主流。
进口食品在诸多子品类将长期充当配角。由于贸易开放的边际效
应递减，进口食品的性价比优势集中在高端和小众领域，以及线
下渠道难以提供有竞争力的投资回报率（即利润率和周转率），进
口在诸多子品类长期或将只是补充。
? 国产葡萄酒仍有不可撼动的一席之地。中国是全球第六大葡
萄酒产出国，紧随美国等，具有良好的资源禀赋。百年张裕
深入人心，公司积极开发中低端，学习新世界国家品牌的成
功之道，辅以其独有的渠道优势，有望成长为一个多品牌多
产地多品类的国际化葡萄酒企业。
? 乳品的进口实质影响小于预期。进口奶粉对于配方奶粉在中
国的竞争格局，目前不会有本质的影响。影响配方奶粉行业
的本质在于各企业各品牌在终端的竞争，而非进口还是国产
属性。进口液态奶受到物流范围的局限，其性价比仅体现在
沿海一带区域；而国内液态奶龙头企业目前均有进口液态奶
产品问世，将从进口液态奶手中抢回一块国内的市场份额。
盈利预测与估值
维持板块内个股的盈利预测，葡萄酒、乳制品的龙头企业目前的
估值15-24 倍2015 年市盈率，与国际快消品龙头相比估值仍有提
升空间。
风险
贸易政策进一步放开。

目标 P/E(x)
股票名称评级价格 2014E 2015E
青岛啤酒-A 推荐 56.20 24.5 21.4
燕京啤酒-A 推荐 8.10 25.5 23.1
张裕A-A 推荐 39.00 20.0 18.3
光明乳业-A 推荐 22.07 34.3 24.4
贝因美-A 中性 14.92 63.1 43.3
张裕-B 推荐 32.00 13.0 11.6
青岛啤酒-H 推荐 71.07 34.4 23.2

中金一级行业

日常消费

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资料来源：彭博资讯、中金公司研究部

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82
88
94
100
106
2013-10 2014-01 2014-04 2014-07 2014-10
相
对
值

(
%
)

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