高华证券-全球经济周评：新石油秩序下的大宗商品和汇率

上传者：田春华
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上传时间：2015-05-05
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高华证券-全球经济周评：新石油秩序下的大宗商品和汇率

2015 年3 月20 日
Issue No: 15/11
全球经济周评

研究报告
新石油秩序下的大宗商品和汇率
大宗商品周期、美元和新兴市场息息相关
虽然市场正在经历大宗商品超级周期的终结，但美元已走强并且新兴市场到发达
市场的轮动已启动，这一局面并非巧合。我们认为这些事态发展之间的关系错综
复杂并且正在相互强化。我们将在本文中分析有关石油市场的三个主要问题，我
们认为这些问题能够凸显出上述的内在关联：第一，石油市场的下挫为何出现的
如此突然？第二，油价还将在多长时间下探至多低的水平？第三，油价的“新常
态”在哪儿？
供应、需求、技术和货币贬值均是近期油价下跌背后的原因
我们先来解析近期油价的下跌局面。我们发现在油价 60 美元/桶的跌幅中，有 35
美元是受当前基本面的推动，这其中的三分之二是受供应的影响、三分之一是受
需求的推动。长期油价（下跌了 25 美元/桶）是整体跌幅剩余部分的原因。我们
认为有两项关键推动因素，第一，页岩油气规模化生产；第二，成本下降，受到
效率提升和大宗商品汇率贬值的支撑。
“建设周期”缩短令资金成为调整过程的推动因素
先前行业饱受资金投入和产量上升之间时滞较长的困扰。然而页岩技术缩短了这
一时滞。由于递减率非常高，生产商迅速减产的能力也有所提升，这为市场提供
了更多再平衡的方法：信贷、股票和现金流。我们仍认为目前这些综合因素将实
现 2016 年全球石油市场达到平衡所需的供应增长减速。然而，页岩周期较短的
特点以及快速达产的能力需要价格压力维持足够长的时间从而令大规模低成本资
金在再平衡出现前保持在场外。
在新石油秩序下寻找新均衡
随着成本下降和效率进一步提升，整个行业正在经历重新定价。我们不能低估不
确定性的程度，因为这些变化将传递至大宗商品价格、汇率和全球消费篮子，并
且将给市场和经济带来深远影响。

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